柳化股份(600423)：推荐评级

2007年11月07日

投资价值分析

从周期走向资源

高油价背景下煤化工成本优势明显

高油价背景下，煤炭的成本优势明显。相同热值下，煤价仅相当于油价的1/4不到。煤炭在我国起基础能源作用，还可以作为石油的替代原料，生产众多的化工产品。以煤气化为基础的化工产品生产都可以归入煤化工的范畴。在国际油价屡创新高的背景下，我国以煤为原料生产化工产品具有明显的成本优势。

洁净煤气化技术是煤化工的核心

煤气化是煤化工的核心技术，对于柳化的意义在于：随着Shell煤气化技术的逐步达产以及未来对旧合成氨装置的改造，公司合成氨的综合成本将会降低20%左右（理论值应该有30%），并带动销售毛利率的提高；更重要的是：煤气化将解决一直困扰公司的合成氨的产能瓶颈，为未来煤化工下游产品的发展提供了一个良好的平台—煤气化对于公司来说是起点，而不是终点！

煤气化装置已经运转正常

柳化股份煤气化装置自07年1月点火试车以来，经过10个月时间的调试，已经连续稳定运行近两个月时间（3季报披露），生产负荷达到90%以上（最近已达到100%），日产量也已超过了老装置。目前各项经济技术指标都已达到了设计水平。这表明经过摸索与实践，公司已经掌握了Shell煤气化技术。

投资价值获国际投资者认可

公司控股股东柳州化工集团与凯士华签署了投资合作意向书。柳化集团将改制成为合资公司。凯士华进入柳化集团与百仕通参股蓝星集团有类似之处，都预示着下一步集团资源整合的开始。凯士华入股柳化集团，充分表明柳化及其集团的未来发展获得了国际资本的认同。

维持公司“推荐”的投资评级

煤炭基地的建设以及Shell煤气化装置的调试运转正常使公司未来的增长更为明确。我们预测公司07－09年EPS分别为0.67、1.22、1.63元/股（08、09年含CDM收益0.12元），综合考虑公司良好的成长性以及A股市场化工股的估值水平，12个月目标价39.12-42.38元，继续维持公司“推荐”的投资评级。